שוק ההון – PROFIT Financial Group | פרופיט קבוצת פיננסים

עלייתה של ישראל כמעצמה אזורית

amir@profit.com — Tue, 24 Jun 2025 06:11:20 +0000

התחרות על דומיננטיות במזרח התיכון

לאורך ההיסטוריה המזרח התיכון היה צומת גאו-אסטרטגי, כלכלי ותרבותי. תחרות לדומיננטיות בין מעצמות אזוריות וגלובליות.

טורקיה, צרפת, רוסיה, איראן, מצרים, סעודיה, קטאר וארצות הברית, כולן ניסו להטביע את השפעתן על האזור. טורקיה, תחת שלטון ארדואן, שואפת בשנים האחרונות לחדש את תהילת האימפריה העות'מאנית ורוסיה את תהילת בריה"מ, איראן פרסה שלוחות בחלקים גדולים של המזרח התיכון, שלושתן עם מעורבות בסוריה ולבנון.

צרפת עוד רואה בלבנון קולוניה אבודה שלה, ומצרים נאלצה בעיקר בשל משבר כלכלי לסגת משאיפותיה לאיחוד העולם הערבי במזרח התיכון תחת המטריה שלה. מי שניצל את מצבו הכלכלי היו סעודיה, קטאר ובמובן מסוים גם האמירויות, עם ניסיון להשפיע בדרך כלכלית ותרבותית.

גם המעצמות הגדולות, ארה"ב וסין, ניסו להכתיב את סדר היום באזור, ארה"ב באמצעות בריתות (גם עם ישראל), אספקת נשק, בניית בסיסים והובלת סדר אזורי (הסכמי אברהם).

המניעים לדומיננטיות

נשאלת השאלה למה המדינות הללו לא מתרכזות בחיים שלהן, ומחפשות להיות דומיננטיות באזורים אחרים. יש לכך הרבה סיבות ובראשן:

השפעה כלכלית – מדינה דומיננטית משפיעה על כללי הסחר, השפעה על משאבים אזוריים (כמו גז, נפט, מים), ומשפרת את כוח המיקוח בסוגיות כלכליות.
ביטחון לאומי – מדינה בעלת שליטה אזורית מאפשרת לצמצם איומים עליה, לבנות בריתות ולנטרל אויבים.
יוקרה ותדמית בינלאומית – מדינה דומיננטית מחזקת את מעמדה בזירה הבינלאומית, מה שנותן לה קול מוביל במוסדות אזוריים, במשברים עולמיים ויכולת למנף עסקים.
יכולת לעצב כללים אזוריים – מדינה דומיננטית מצליחה באמצעות אינטגרציה אזורית או עוצמה צבאית, להשפיע על רגולציה, גבולות, והחלטות משותפות.
מניע אידיאולוגי או היסטורי – יש מדינות שהרצון שלהן לדומיננטיות מונע מנוסטלגיה או שאיפה להוביל אג'נדה דתית / תרבותית.

ישראל – חיפשה אתונות ומצאה מלוכה

לעומת כל המדינות שהוזכרו, ישראל אף פעם לא חיפשה להשפיע, לשלוט, להוביל, השאיפה העיקרית שלה הייתה בעיקר לשרוד, שבכלל יכירו בה, שלא יעיפו אותה מהאירוויזיון.

היא שמחה מכל מחווה של איזה מנהיג בעולם, ומנגד ראתה איך כל מוסדות האו"ם, כולל מועצת הביטחון, פונים נגדה. אבל אז נפל דבר. דווקא כשאויבי ישראל ניסו להשמיד אותה, היא התחילה להרים ראש ולשלוח את זרועותיה אל אויבותיה אחת אחרי השנייה, מעזה, לבנון, סוריה, איראן… עד שפתחה עיניים וראתה שהמזרח התיכון פרוס לשליטת מטוסיה.

שבלי להתכוון היא המעצמה הדומיננטית ביותר באזור. בעלת כלכלה חדשנית מבוססת טכנולוגיה, שעמידה בפני זעזועים, הצליחה לבנות מערכות יחסים דיפלומטיים עם מדינות ערביות, שהתרחבו עם הסכמי אברהם, ובמקביל מקיימת כאלה עם כל המעצמות הגדולות בעולם (סין, אירופה, ארה"ב והודו), שקשריה עם ארה"ב חריגים מאד ועלו לשלב עוד יותר גבוה כשישראל הצליחה לגרור כנגד כל הסיכויים את האימפריה הגדולה בעולם למלחמה שהיא עצמה יזמה מול איראן.

אך מעניין לא פחות מה שקרה בשנתיים האחרונות עם הודו. מדינה שבעבר הייתה מדינה ששמרה על ניטרליות בסכסוך הפרו-פלסטיני והאיראני, בחרה להסיט את מדיניות החוץ שלה לטובת ישראל, ובגדול. אך הדומיננטיות הגדולה ביותר של ישראל, היא לא רק טכנולוגיה ויחסים דיפלומטיים, אלא עליונותה הצבאית.

אחרי מפגן הראווה במזרח התיכון ישראל נתפסת היום ככוח הביטחוני החזק ביותר והמרתיע ביותר באזור ואחד המרתיעים בעולם כולו, עם שירות המודיעין שנחשב לשני בעוצמתו בעולם (אחרי האמריקאי).

עדות למורא האזורי מישראל

עדות למורא שמטילה ישראל מאז ההתקפה שלה באיראן היא התגובות של שורה של מדינות לכך, בניהן בלטו פקיסטן, שהקפידה להבהיר בכמה הזדמנויות שאינה עוזרת לאיראן בשום דבר ואף סגרה את הגבול איתה כדי לנתק את עצמה מהאירוע.

רוסיה, שרק ב־17 בינואר האחרון חתמה עם איראן על "הסכם שותפות אסטרטגית" (כולל תרגילים משותפים, הגנה, מודיעין וסייבר), עמדה גם היא מהצד, וכשנשיא רוסיה, וולדימיר פוטין, נשאל על האפשרות שיסייע לאיראן הוא לא דיבר על ארה"ב או על מחויבותו לאיראן, אלא בחר להתמקד בישראל והיה נראה שמתחנף אליה כשאמר: "היא מדינה כמעט דוברת רוסית".

מדינה נוספת שנבהלה מישראל היא טורקיה, כשימים ספורים לאחר הכנעת הצבא האיראני הודיע נשיא טורקיה, ארדואן, על חשיבה מחודשת לגבי היכולת של טורקיה להגן על עצמה והכריז על תכנית להגדלת ייצור הטילים.

מעניין שגם הגישה האירופאית לישראל מראה שינוי בימים האחרונים. גרמניה אומנם תמיד הייתה פרו-ישראלית אבל האמירה של קנצלר גרמניה כי ישראל "עשתה עבור העולם את העבודה המלוכלכת" או של פוליטיקאי אחר ממפלגת הקנצלר כי "אנו מוכנים להגן על ביטחון ישראל בחיינו", היא רמה חדשה של תמיכה.

אפילו צרפת, שהנשיא שלה, מקרון, לא פספס הזדמנויות להתנכל בישראל, הפתיע בשבוע האחרון לטובה כשהשתתף בהצהרה המשותפת של גרמניה ובריטניה כי הן "תומכות בזכות של ישראל להגן על עצמה". כלומר, אנחנו רואים אינדיקציות רבות לשינוי המעמד של ישראל בעולם ולהפיכתה למעצמה אזורית שיש להתחשב עד לפחד ממנה.

נראה שגם שוק ההון חושב ככה, כשהוא דוחף את תמחור החברות בישראל לרמת מכפילים שמתאימה יותר לשווקים צומחים במדינות מפתח ולא למדינות לא יציבות:

שוק ההון אמר את דברו

בניגוד לאמרה ש"במלחמה אין מנצחים", שוקי ההון חושבים אחרת.
ניתוח מקרים היסטוריים של מנצחים ברורים במלחמות מראה שהם כמעט תמיד הצליחו לקטוף פירות רבים ממעמדם העולמי החדש. דוגמאות בולטות לכך היו בריטניה לאחר ניצחון מלחמת פוקלנד (1982), שנהנתה מזינוק חד בשוקי ההון המקומיים ובפרט חיזוק סקטור הפיננסים, יפן, לאחר ניצחון עקיף במלחמת קוריאה (1953), שחוותה נסיקה בכלכלה ובשוק המקומי, גם אגב הודות לזינוק התעשייה הביטחונית במדינה.

דוגמא נוספת היא ארה"ב לאחר מלה"ע ה-2 – שחוותה תחילתו של תור זהב, שכלל עוצמה תעשייתית, גישה לשווקים והנהגת סדר עולמי חדש, דוגמה אחרונה היא משלנו, כשלאחר מלחמת ששת הימים ישראל חוותה גל השקעות, ביטחון וחיזוק מעמדה בעולם.

בסה"כ, בשנה האחרונה (ועד ה-23.6), מדד ת"א-125 זינק במעל 50%, ובלט לטובה מדד ת"א פיננסים עם זינוק של 112%. העלייה הזו גבוהה דרמטית ממדדים גלובליים אחרים כמו S&P500 שעלה בתקופה הזאת במונחי דולר ב-10.3%, כשבמקביל גם השקל התחזק דרמטית מול הדולר, ביותר מ-10%.

שוק ההון בישראל התנתק מהכלכלה הריאלית?

האופטימיות לגבי כלכלת ישראל נתמכת במספר גורמים בניהם כאמור התפיסה לגבי עליית השפעתה האזורית והעולמית, והערך שצפוי לצאת ממנו, כולל ירידת תפיסת הסיכון של ישראל וביקוש גובר לשיתופי פעולה.

אך ברמת המיקרו לא כל הענפים מתחברים לסיפורי הניצחון וה-"מזרח תיכון חדש", ובמיוחד כשהם עדיין נאבקים בקשיי המלחמה, בניהם תעשיית הבידור, התיירות (בדגש גם על חברות התעופה הזרות), חנויות הרחוב, המסעדות, אולמות האירועים, אך המגזרים האלה כמעט ולא מיוצגים בבורסה.

לעומתם, חברות שכן רשומות למסחר בבורסה הן דווקא אלה שצפויות להיות המרוויחות הגדולות, או לפחות לא להינזק, בניהן קמעונאי המזון, חברות ההייטק, הבניה, הבנקים וחברות הביטוח, חברות התעופה הישראליות וכמובן הביטחוניות. ירידת התחרות לחברות התעופה וכמובן ההוצאות הממשלתיות הגדולות, גם לשיקום הנזקים, שיחלחלו למשק הפרטי, בין היתר ע"ח החוב הממשלתי.

גם סוכנויות הדירוג הוכו ע"י ישראל ועוזבות את ירוחם

המחיר הכספי של המלחמה כבד, החוב הממשלתי טיפס בסוף 2024 ל-1.33 טריליון שקל, מתוכו 141.6 מיליארד שקל משויך למלחמת חרבות ברזל.

סוכנויות הדירוג מיהרו על רקע החוב הזה לחתוך לישראל את דירוג האשראי, בלטה בקשיחות שלה מודי'ס עם הפחתות דירוג קיצוניות מאלה שתמחר השוק. זוהי תופעה חריגה מאד בעולם הדירוג, שבו החברות נוטות דווקא ללכת אחרי השוק ולא לפניו (כלומר להיות פחות אגרסיביות ממנו).

להמחשה, מודיס' מדרגת את ישראל ב-Baa1 עם תחזית שלילית, דירוג שמאפיין מדינות עם פרמיית סיכון של 150 נ"ב ל-5 שנים, בעוד ישראל נסחרת רק בפרמיה של 109 נ"ב. עם פרוץ המערכה הצבאית היקרה מול איראן, שנאמדת צבאית בלפחות מיליארד שקל ביום ובעוד כמה מיליארדים לפיצוי ושיקום תשתיות, אפשר היה לצפות שהן ייטו להפחתת דירוג נוספת, אך שלושתן החליטו שלא, בעקיפין מודות בטעות ובהערכת החסר שלהן לעוצמה של ישראל שמכסה על תוספת החוב האמורה.

אל יתהלל חוגר כמפתח

נכון לכתיבת שורות אלה הנשיא טראמפ הכריז כי הושגה הסכמה דו צדדית להפסקת אש. אך זאת עדיין תצטרך לעמוד למבחן המציאות.

סיום המלחמה בשלב הנוכחי נראה כמו התרחיש הקל ביותר שמישהו יכול היה להעלות בדעתו. מצד שני אנחנו מדברים על הסכם עם משטר ג'יהאדיסטי רצחני, שעשוי לחפש הפסקת אש לא בכדי להשכין שלום אלא כדי לחפש דרך להיבנות מחדש ולחדש את מטרותיו. יתכן שדווקא הנקודה הזאת תתברר בדיעבד כהזדמנות דווקא להקטין את חשיפת ההשקעות לישראל ולשקל. זהו כמובן רק תרחיש, אבל המחשה למפת התרחישים הרחבה שמצדיקה המשך פיזור השקעות גיאוגרפי.

הסקירה כוללת תחזיות והערכות המהוות מידע צופה פני עתיד, כהגדרת מונח זה בחוק ניירות ערך, תשכ"ח-1968, אשר נשענות על נתונים הנמצאים בידי פרופיט למועד זה. התממשותן של תחזיות והערכות אלה אינה בשליטת פרופיט ומטבע הדברים הן עשויות שלא להתממש או להתממש באופן חלקי או שונה מכפי שיתואר בסיקרה. אין בתוכן משום תחליף לייעוץ ו/או שיווק פנסיוני ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מס המותאם ללקוח או המלצה בנוגע לכדאיות השקעה במוצרים פנסיוניים או פיננסים כלשהם, ואין בדברים משום הזמנה או הצעה לביצוע פעולות במוצרים פנסיוניים או פיננסים כלשהם. לעורך הסקירה – ו/או לפרופיט עשוי להיות עניין אישי בנושא הסקירה. אין באמור להוות התחייבות לתשואה, ואין במידע על תשואות שהושגו בעבר כדי להעיד על תשואות שתושגנה בעתיד. המידע המוצג הוא חומר מסייע בלבד, הנשען על אומדנים והערכות החברה שמטבע הדברים, אפשר ויתבררו כחסרים או בלתי מעודכנים וכן עלולות להתגלות סטיות בין ההערכות המובאות במידע לבין התוצאות בפועל. אין לראות במידע זה כעובדתי או כמידע שלם וממצה של ההיבטים הכרוכים בניירות ערך ו/או בנכסים הפיננסיים או הפנסיוניים המוזכרים בו.
אין באמור למצות ו/או להחליף את הוראות ההסדר התחיקתי. אין להעתיק ו/או להפיץ ו/או לשדר ו/או לפרסם את האמור, ללא קבלת אישור מראש ובכתב מאת פרופיט.
העושה שימוש במידע עושה זאת על אחריותו בלבד.

סקירה חודשית אפריל 2025 – אירופה מעולה לטיולים, פחות למסחר

amir@profit.com — Tue, 13 May 2025 06:02:41 +0000

שוק המניות האמריקאי הספיק בחודש אפריל ליפול, בעיקר לאחר הכרזת טראמפ ב-2 באפריל על "יום השחרור", וגם לזנק בחזרה לרמה גבוהה יותר מזאת של ערב ה-2 באפריל.

ב-2 באפריל טראמפ זיעזע את השווקים כשהכריז על תוכנית מכסים רחבה ודיפרנציאלית על העולם כולו, ובמיקוד חסר פרופורציות על סין.
המכסים על סין הוגדלו ב-34% ל-54%, ב-9 באפריל הועלו פעם נוספות ל-104% ולאחר מכן ל-145%, במה שהעלה חשש שהמטרה היא ניתוק כליל של הסחר בין שתי המדינות. סין הגיבה בהעלאת מכסים על מוצרים אמריקאיים ל-84% ואיימה להעלות חלק מהמכסים גם ל-125%, והטילה הגבלות על יצוא מינרלים נדירים לארה"ב. ממשל טראמפ לא מצמץ וביטל את הפטור ממכס על חבילות קטנות מסין (שעמד עד אז על 800 דולר). עד כה לא התקיימו שיחות רשמיות בין שתי המדינות ושר האוצר האמריקני, סקוט בסן, אף קרר את הציפיות לכאלה כשאמר שעסקת סחר עשויה לקחת לפחות שנתיים. ועדיין, המשקיעים שאבו עידוד מהצהרות וצעדים מקלים בפועל.
בין היתר בלטו הצהרה של טראמפ ב-23 באפריל שהמכסים על סין "ירדו משמעותית, אך לא לאפס" ובהענקת שורה של פטורים הדדיים על מוצרים מסוימים, סין על מוצרים אמריקאיים בהיקף של כ-40 מיליארד דולר וארה"ב על מוצרים סיניים בהיקף של כ-102 מיליארד דולר.

למרות ההתאוששות כאמור בשוק האמריקאי ביתר שווקי העולם העליות היו חדות יותר, ובמיוחד בשוק האירופאי. מתחילת השנה הפערים לטובת השווקים מחוץ לארה"ב דרמטיים עוד יותר, ובמיוחד אם לוקחים בחשבון גם את התחזקות היורו מול הדולר.
נראה שבעיני רבים מלחמת הסחר לא רק שלא תהפוך את ארה"ב ל-"Great Again", אלא תחליש אותה, את מעמדה הגאופוליטי העולמי והכלכלי, לפגוע בדולר ובעקיפין ללחץ לעליות מחירים, שבתורן ידחפו לסביבת ריבית גבוהה, תופעות שיחד עלולות לדחוף את ארה"ב למיתון מיידי וממושך.

לעומת זאת, דווקא ההשפעה על אירופה עשויה להיות באופן פדרוקסלי חיובית באופן יחסי, אם תגרום למדינות אירופה ל"ציפוף שורות", כלומר תחזק את הקשרים הרופפים ביניהן, תוביל אותן לתמיכה משולבת בכלכלה ואגב כך תחזק את מעמדו הגלובאלי של היורו, גם כאלטרנטיבה לדולר.

שילוב החולשה של השוק האמריקאי והדולר, יחד עם איבוד האמון של רבים במדיניות האמריקאית הביאו לעניין גובר בקרב חוסכים בהסטת השקעות מארה"ב לאירופה וליורו. בעיני מדובר בשאלה שהחוסך הטיפוסי לא צריך לשאול את עצמו, שכן כספיו מנוהלים. אלה סוג ההחלטות שעבורן משלמים דמי ניהול.

דילמות כאלה, של פיזור גיאוגרפי, הן בדיוק מהסוג שעולה לדיון גם בוועדות ההשקעה של הגופים המוסדיים (אלה שמנהלים את כספי הציבור בפנסיות, בהשתלמות…). כיום הם נמצאים בהטיה כמעט מוחצת לשוק ההון האמריקאי, של 70% לפחות, בעוד משקלה של ארה"ב בכלכלת העולם הוא בסה"כ כ-24%. אז האם סביר שבקרוב נתחיל לראות את מנהלי ההשקעות מתחילים מהלכים משמעותיים להוצאת כסף מארה"ב? לא! אם כך אולי לא ניתן לסמוך על איכות ניהול ההשקעות בישראל והחוסך החכם צריך להיות מעורב יותר בהחלטות אסטרטגיות? ממש לא!

כדי להבין למה מנהלי ההשקעות לא יבצעו הסטות משמעותיות מארה"ב צריך קודם כל להבין למה מלכתחילה הם בחשיפה גבוהה כל כך לשוק המניות האמריקאי והתשובה היא משקל שוק המניות האמריקאי מתוך שוק המניות הגלובאלי, שגבוה מאד ועומד על כ-70%.

הפער הזה בין גודל הכלכלה האמריקאית לגודל השוק האמריקאי ביחס לעולם קשור בעיקר לכך שבמדינות רבות שיעור החברות הסחירות נמוך יותר, אך בעיקר לכך שחברות גלובאליות רבות מעדיפות להירשם למסחר בארה"ב, לפעמים במקום ולפעמים בנוסף לרישום במדינת המקור. למשל בארה"ב רשומות למסחר ענקיות סיניות מוכרות כמו אליבאבא, JD.com (האמזון של סין), Baidu (הגוגל של סין),Li Auto (הטסלה של סין) ובאופן דומה גם חברות אירופאיות כמו חברת האנרגיה הבריטית-הולנדית Shell plc, חברת האנרגיה הבריטית BP, הבנק הבריטי HSBC, חברת המזון השוויצרית נסטלה ועוד. כולן כאמור רשומות למסחר בארה"ב אף שאינן חברות אמריקאיות.

הבחירה של חברות גלובאליות להירשם למסחר בארה"ב נובעת ממספר סיבות, בניהן סחירות גבוהה יותר, הקלות מסוימות במיסוי, מערכת משפט יעילה, עקבית וברורה, רגולציה מקלה ובמיוחד ידידותית לחברות טכנולוגיה.
כפועל יוצא סקטור הטכנולוגיה בארה"ב גדול בצורה חסרת פרופורציות למשקלו בכלכלה האמריקאית, עד כדי כך שלעיתים נראה שמניות הטכנולוגיה הן חזות הכלכלה האמריקאית כולה, ומסביר ברוב הזמן להסביר מקרים של ביצועי יתר או חסר של השוק האמריקאי ביחס לעולם. הצד השני של המטבע זה שמי שירצה להקטין חשיפה לשוק האמריקאי יגלה שכפועל יוצא קיבל גם החלטה משמעותית בנוגע למשקל סקטור הטכנולוגיה בתיק ההשקעות שלו.

מנהלי ההשקעות בישראל מחפשים ככל הניתן להתחקות אחר תמהיל השקעות כללי שמייצג נאמנה את תמהיל הסקטורים והגיאוגרפיות, מתוך הבנה שקשה עד בלתי אפשרי לנצח את השווקים ומסוכן להתנתק מהם. המקרה של חודש אפריל, שבו למרות הסלמת מלחמת הסחר שוק המניות, שוק האג"ח והדולר האמריקאי חזרו לזנק הם דוגמה קלאסית לכך.

גם אם סולדים מאד מטראמפ ותופסים את המדיניות שלו כשליפה מהמותן ו"בעל הבית השתגע", צריך לקחת בחשבון שהשיגעון או החוכמה עשויים להיות סימטריים. סנונית לכך היא למשל, הרעיון שטראמפ העלה ב-27 באפריל בפוסט ברשת שלו, Truth Social, על כך שתקבולי המכסים יוכלו אולי לממן ביטול מלא של מס ההכנסה עבור הכנסות מתחת ל-$200,000. מדיניות שאומנם לא נראית סבירה, אך אם תיושם עשויה להוביל להשפעה חיובית גדולה על הכלכלה ועל השוק האמריקאי.

כשמתלבטים אם להסיט כסף מארה"ב, צריך גם לקחת בחשבון שהאלטרנטיבה לא בהכרח יותר שפויה. סין היא דיקטטורה לא צפויה, עם כמעט אפס משטר תאגידי, הפרות קניין נרחבות, מערכת משפט לא נגישה ועוד. אירופה אומנם מערבית ומפותחת הרבה יותר אבל עם מערכת מיסים קשוחה מאד, סביבה עסקית מגבילה, בקושי צומחת, דמוגרפיה ובעיות הגירה בעייתיות, ולא פלא שרבים מכנים את עצמם "אירו-סקפטיים", בנוגע לעתידה המשותף.

אירופה פחות ידידותית למשקיעים

וורן באפט אמר פעם שהוא "נזהר מהשקעות באירופה" בגלל בעיות מבניות בשוק העבודה והצמיחה האיטית. ג'יימי דיימון (מנכ"ל ג'יי.פי. מורגן) התבטא על כך ש"בעיות מבניות באירופה מקשות על השקעות ארוכות טווח".
מנכ"לי נוברטיס וסאנופי פרסמו מכתב פתוח בו טענו כי מדיניות המחירים באירופה פוגעת בחדשנות ומרתיעה השקעות, מה שמוביל להעברת השקעות לארצות הברית ולסין.
ג'ים רטקליף, מנכ"ל קבוצת INEOS, הזהיר כי הביורוקרטיה והרגולציה באירופה מרתיעות השקעות תעשייתיות, והביע חרטה על השקעה של 4 מיליארד אירו בבלגיה בשל מכשולים רגולטוריים.

לסיכום, השוק האמריקאי הוא לא חזות הכלכלה האמריקאית אלא חזות החברות שרשומות בו למסחר, שבחלקן הגדול חברות זרות וחברות רב-לאומיות. השוק האמריקאי הוא הדרך היעילה ביותר להיחשף לענף הטכנולוגיה העולמי.
השוק האמריקאי מבטיח תמחור הוגן, זמינות גבוהה ומסחר יעיל, שילוב שמבטיח לשקף למשקיע את ביצועי הכלכלה העולמית בצורה היעילה ביותר, גם במונחי תשואה לסיכון, ובמיוחד למשקיעים לטווח ארוך. מלחמת המכסים של ארה"ב שנויה במחלוקת לגבי מטרותיה והשפעותיה ובכל מקרה כבר מתומחרת, לפחות בחלקה, בשווקים.
כל תזוזה מהתמהיל הקלאסי של הכלכלה העולמית נחשב כלקיחת סיכון וכדרכו של סיכון, גם עלול להתממש.

ישראל: הדיסוננס שבין הפחתת תחזיות הצמיחה לזינוק בבורסה

הבורסה בתל אביב רשמה במהלך חודש אפריל עליות חדות, וזאת על אף עדכון כלפי מטה בתחזיות הצמיחה של ישראל מצד גורמים מרכזיים. קרן המטבע הפחיתה את תחזיתה לשנת 2025 מ-3.5% ל-3.2%, ובנק ישראל מ-4.0% ל-3.5%.
בניגוד להנחות הרווחות, בבנק ישראל הדגישו כי עיקר הפחתת התחזית לא נובעת ישירות מהמכסים האמריקאיים שהוכרזו בתחילת אפריל, אלא מהשפעות עקיפות על ישראל מפגיעה בסחר העולמי כולו, שצפוי לפי בנק ישראל להתכווץ עד סוף 2026 בשיעור מצטבר של כ-4%.

הפער בין החולשה היחסית בתחזיות המאקרו לבין החוזק שמפגינים שוקי ההון נובע במידה רבה מפערי תזמון: בעוד תחזיות המאקרו מעודכנות אחת לרבעון ובאיחור מסוים, שוק ההון מתמחר מידע חדש כמעט בזמן אמת. כך למשל, המשקיעים כבר הפנימו באפריל ריכוך מסוים בטון הכללי סביב מלחמת הסחר, הפתעות חיוביות בפרסום דוחות החברות, והיחלשות בציפיות האינפלציה – אשר תורמות לציפייה להקלה במדיניות המוניטרית.

אכן, ציפיות השוק לאינפלציה ב-12 החודשים הקרובים ירדו במהלך אפריל אל מתחת ל-2.0%, מתחת למרכז יעד בנק ישראל, בעוד שבתחזית הרשמית של הבנק הן עדיין עומדות גבוה ממנו – על 2.5%. באופן פרדוקסלי, אגב, דווקא המכסים החדשים תורמים ככל הנראה לאותה ירידה בציפיות – עקב כאמור השפעתם על קירור הפעילות הכלכלית הגלובלית בכלל והמקומית בפרט, שהתבטאה למשל בירידת מחירי הנפט. מנגד, בציפיות לריבית שוררת ציפייה משותפת להפחתת ריבית כפולה עד הרבעון הראשון של 2026 לרמה של 4.00%.

בהשוואה בינלאומית, הפחתת התחזית בישראל הייתה מתונה יחסית. ממוצע תחזיות הצמיחה במדינות המפותחות ירד מ-1.9% ל-1.4%, ירידה חדה יותר מזו שנרשמה בישראל. זאת ועוד, תחזיות קרן המטבע מצביעות על המשך שיפור במעמדה היחסי של ישראל: התוצר לנפש במונחי דולר נוכחי צפוי להמשיך לעלות בדירוג העולמי – מהמקום ה-20 בשנת 2023 למקום ה-16 בשנת 2026.

על פניו נדמה שההתאוששות המהירה של הכלכלה והשוק בישראל מנותקים מהאתגרים הבטחוניים והפוליטיים, אך מעניין שגם מדדים אלטרנטיביים לרמת שגשוג ואושר שפורסמו בחודש אפריל דירגו את ישראל בצמרת העולמית: במחקר שבוצע בהרווארד וביילור ישראל דורגה במקום השני במדד השגשוג האנושי, ובדו"ח האו"ם למדדי אושר דורגה שמינית.
אף שמדובר במדדים עם מתודולוגיות שונות, המשותף להם הוא במתן חשיבות גדולה לקשרים חברתיים, קהילתיות ותחושת שייכות – ממצאים שעשויים להסביר חוסן כלכלי, למשל באמצעות הפחתת תופעות של בריחת מוחות בפרט או ירידה מהארץ בכלל.

בסיכומו של חודש אפריל המערכה הצבאית התרחבה מחדש, הסוגיות הפוליטיות נמשכו ואם לא די בכך ארה"ב פתח עלינו במלחמת סחר ותחזית הצמיחה הופחתה. ועדיין, כל מדדי ההשוואה הבינלאומיים מדרגים את ישראל בצמרת הועלמית, מתחזיות הצמיחה והתוצר, מדדי השגשוג והאושר ושוק ההון המקומי מסתבר מסכים.

הקונספציה שנסדקה בעקבות הטלטלה האחרונה בשווקים – גלובס

amir@profit.com — Wed, 12 Mar 2025 07:01:01 +0000

מדד S&P 500 משתרך מאחורי סין ואפילו מאחורי הבורסה הגרמנית • הוא נופל למרות מה שבעיני רבים היה המפתח להבטחת המשך המובילות שלו, והנחת היסוד מאחורי השקעה הבלעדית במדד – נסדקה

מעבר לכתבה המלאה בגלובס >

סקירה חודשית פברואר 2025 – השקעה בלעדית ב-S&P500 מתגלה כלא מפוזרת מספיק

amir@profit.com — Sun, 09 Mar 2025 06:30:06 +0000

לאחר שבשנתיים אחרונות מדד ה-S&P500 תפס את מעמד "היהלום שבכתר", מתחילת 2025 הוא משתרך מאחור ובמיוחד מול מדדים בסין, כמו מדד שנגחאי, ומול מדדים אירופאיים, כמו ה- DAX הגרמני.

החולשה ב-S&P500 הגיעה למרות שמהפיכת הבינה המלאכותית נמשכת, אפילו לא נרגעה, במה שבעיני רבים היה המפתח להבטחת המשך המובילות שלו. כלומר, זהו סדק בהנחות היסוד להשקעה הבלעדית ב-S&P500. כמובן שזהו רק סדקון קטן ועשוי להיות חסר משמעות בראי ההיסטוריה, אבל אותם ההסברים שניתנים לאותו "סדקון" עשויים תיאורטית להימשך גם חודשים, שנים ועשורים!

ההסברים שאנו מקבלים בחודשיים האחרונים לגבי פערי התשואות בין השווקים סודקים גם את הנחת ההשקעה הנפוצה אצל רבים כי מדד ה-S&P500 כשלעצמו כבר מפוזר מספיק גלובאלית, בשל הבינלאומיות של רבות מהחברות המרכיבות אותו.

בפועל אנו עדים להשפעות בעלות מאפיינים גיאוגרפיים שונים:
מלחמת הסחר המתמשכת של ארה"ב, שרק הסלימה עוד גם בחודש האחרון, לאחר שהנשיא טראמפ הכריז על יישום המכסים על פלדה ואלומיניום החל מה-12 במארס ועל מכסים נוספים מתחילת אפריל, בין היתר על כלי רכב, תרופות ושבבים. דחפו חברות סיניות לתחומים שלפני כן לא בלטו בהם, כמו Huawei לעולם הפיתוח השבבים המתקדמים, ומנגד הכבידו על חברות אמריקאיות. בלטה חברת Nvidia שהביעה חשש כי מגבלות הסחר יפגעו ביכולת התחרות הגלובלית שלה.

הבדלי מדיניות לא באים לידי ביטוי רק בתחום הסחר, בארה"ב הוועדה הפדרלית למסחר(FTC) נוטה לרגולציה מחמירה יותר על פרטיות נתוני AI, דבר שמגביל ומייקר את עלויות העמידה בתקנים עבור חברות אמריקאיות, בעוד שבזמן הזה סין גמישה יותר ואף מעודדת פיתוחים בעולמות ה-AI, שגובתה עד כה בהשקעות של 150 מיליארד דולר ותרמה כנראה לפריצת הדרך של DeepSeek בינואר. בחודש פברואר המשקיעים גילו ש-DeepSeek לא לבד כשלאחריה נרשם רצף פריצות דרך בתחום גם בחברות סיניות אחרות, כמו Baidu, Tencent ואליבאבא.

המשקיעים גם גילו שמהפכת ה-AI אינה חד-ממדית ובעוד ארה"ב מובילה במודלים הבסיסיים, סין הצליחה לבלוט בעולמות ייצור מבוסס AI וערים חכמות, בהודו נרשמו פריצות דרך בתחום הבריאות הדיגיטלית, כשסטארט-אפ כמו Practo הציג אלגוריתם מתקדם להפחתת עלויות אבחון.
מגזרים נוספים שנלווים ל-AI מצליחים להתפתח מחוץ לארה"ב, כמו אחסון אנרגיה בסין, תחום הרובוטיקה ביפן זינק בפברואר ב-12%, התאוששות מחירי הסחורות בברזיל בעקבות הביקוש למתכות לתשתיות AI, אצלנו, בישראל, נרשמת מובילות בתחום אבטחת הסייבר מונחה AI, ובאירופה, השוק שהוספד ע"י משקיעים רבים, מצליח גם כן להפתיע ביישום טכנולוגיות AI, כשבלטו חברות כמו סימנס ו-ASML שרשמו התקדמות בולטת בטכנולוגיות רשת חכמה.

אותה הנחת עבודה כי "אין צורך בפיזור גלובאלי בנוסף ל-S&P500" חטפה מכה גם מכיוון הכלכלה הקלאסית, כשנתוני אינפלציה גבוהים בארה"ב, עוד אפילו לפני ההשפעות האינפלציוניות של הסלמת מלחמת הסחר, הובילה את הבנק הפדרלי לאותת בחודש שעבר על עצירת תהליך הפחתת הריבית, זה למשך בשונה לגמרי מהמדיניות המרחיבה באירופה.
גם נתוני הצמיחה החלשים לרבעון הרביעי בארה"ב, שהיו חלשים מהצפוי (2.3% לעומת צפי ל-2.6%), הכבידו יותר על מניות בשוק האמריקאי. כלומר, חברות ה-S&P500 הן אומנם בינלאומיות בפעילותן, אך במבחן המציאות הן מתגלות רגישות יותר לכלכלה האמריקאית.

הלקחים מהחודשיים הראשונים של 2025 ברורים, לאף סקטור ולאף גיאוגרפיה אין מונופול על העליות בשוקי ההון. הנחות העבודה עליהם מתבססים רבים מחסידי ה-S&P500 הטהור התמוטטו להם מול העיניים והם יכולים לפתוח או להשאיר אותן עצומות. האמת היא שמאז ומעולם שוק ההון תעתע במשקיעים ודחף אותם לקונספציות שנשברו. הוא נתן ולקח תשואות במקומות ובזמנים שאף אחד לא ציפה. הוא עלה בשנת קורונה (2020) וקרס במהפכת האינטרנט (2000-2010).

יש להכיר בכך שגיוון השקעות איננו התנגדות לרעיונות ה-AI אלא להיפך, דרך יעילה יותר להיחשף אל ההתפתחות הרב-ממדית הבלתי צפויה שלה, ופיזור גיאוגרפי הוא גם חלק מזה אבל גם כלי התגוננות וניצול השפעות כמו הבדלי מדיניות והבדלים בתנאי הרקע הכלכליים, כמו ריבית, צמיחה ואינפלציה.

שוק המניות הישראלי סיים את הריבאונד מהמלחמה וחזר להתנהג כמו מדדים אחרים

לאחר רצף העליות הבולט של מדדי המניות בתל אביב מאז נובמבר 2023, שנמשכו גם בחודש פברואר האחרון, קל להסתכל בדיעבד על הירידות החדות שנרשמו באוקטובר 2023 (על רקע תחילת המלחמה) ולהגיד שברור שזאת הייתה הזדמנות "קניה".
הרי הדינאמיקה הזאת, של ירידות בזק ולאחריהן עליות ממושכות ומשמעותיות ברקע למלחמות התרחשה שוב ושוב בשוקי מניות לאורך ההיסטוריה. אבל באותם ימים ראשונים היו רבים מספיק שהאמינו ש"הפעם זה שונה". "החובות יהיו עצומים", הם טענו, יהיה צריך לתמוך בצבא, בעורף, במפונים… נגיע למצב של הפחתות דירוג אשראי משמעותיות, חיזבאללה עלול להצטרף למלחמה ותיפתח חזית צפונית, ישראלים יגויסו בהמוניהם למילואים ויהיה מחסור בכח אדם עובד, ברקע "מוחות" יברחו לחו"ל, הדה-לגיטימציה לישראל תגבר, האנטישמיות תעלה, יהיה מחסור גם בכח עבודה פלסטיני לענף הבניה, המשק ייכנס למיתון ועוד.

במציאות כל תרחישי הסיכון הללו התממשו ויותר, כולל חזיתות מפתיעות עם איראן ותימן. ועדיין, השוק הישראלי והשקל בפרט עשו "ריבאונד" קלאסי (סימן שורש). מדד ת"א-90 רשם ב-2024 את אחת הקפיצות החדות מבין מדדי העולם, שנמשכו גם בחודשיים הראשונים של 2025, עם עליה של עוד כמעט 9%, והשקל זינק מול סל המטבעות העולמי.

מלחמות מתוארות לרוב כ"ממלכת אי הוודאות", אבל בדיוק אותה כאוטיות יוצרת דינאמיקה של מכירות בפאניקה, ומחירי חיסול, שלאחריהן קל יחסית לשוק לתקן. בשלב של התיקון מתחילה דינאמיקה נוספת שדוחפת לכך שעליות השערים הופכות להיות שיטפון של כספים אל תוך הכלכלה, אותה אגב תיארתי באותם ימי מלחמה ראשונים במאמר בכלכליסט (שהפך להיות הנקרא ביותר באותו חודש באתר):
"כרגע כולם חוששים, אבל בסוף יהיה בארץ שיטפון של כספים".

שטפון הכספים מגיע כמעט תמיד מאותם מקורות בסיסיים, בראשם זינוק בהוצאות הממשלה, שנשפכים לתוך הכלכלה בעיכוב, והשני הוא הזרמות כספים של הבנק המרכזי. במלחמה הנוכחית בנק ישראל פעל לעידוד הכלכלה במספר דרכים, בניהן התערבות בשוק המט"ח, הפעלת תכנית לעסקאות ריפו מול הגופים המוסדיים, השקת מתווה סיוע מקיף באמצעות הבנקים לנפגעי המלחמה ועד הפחתת ריבית, שבאירוע הנוכחי הייתה צנועה.
באותו המאמר הוזכר אגב גם כי ישנם ענפים כלכליים שהמלחמה דווקא תומכת בהם, כמו החברות הביטחוניות, הטכנולוגיה והפארמה, ואלה אכן רשמו עליות בולטות.

מלבד מקורות התמיכה הללו הכלכלה הישראלית נוטה לקבל באירועי ביטחון חריגים תמיכות גם מארה"ב וגם מהקהילות היהודיות בעולם, שאכן יסתכמו כנראה בעשרות מיליארדי דולרים. אך נראה שבחודשיים האחרונים העליות כבר לא קשורות ברובן לאותו ריבאונד מהמלחמה, אלא מתואמות יותר למדדי מניות אחרים בעולם שמחוץ לארה"ב.

כלומר, מושפע מתופעות גלובאליות, בניהן הסטת כספי המשקיעים מהמעגל הראשון של מהפיכת ה-AI לרבדים נוספים, גם בשל פערי המחירים שנפתחו לרעת ארה"ב, וגם בשל פריצות דרך בעולמות ה-AI של חברות מחוץ לארה"ב, והכרת המשקיעים בפוטנציאל שלהם להתחרות ואולי אף לעקוף את אלה האמריקאיים.

בנוסף השוק המקומי נהנה גם מנתונים חזקים לגבי הכלכלה המקומית, כשבלטו לטובה נתוני יצוא השירותים בדצמבר, שזינקו בחדות ב-6.3%!
שיעור האבטלה בינואר שירד לשפל היסטורי של -2.6%, וזאת אגב בניגוד לתחזיות אימים כי שחרור אנשי המילואים יביא לגל של מובטלים. הנתונים הללו מתכתבים גם עם נתוני היצור התעשייתי מפברואר, שתיאר זינוק של 8.2% ברבעון הרביעי ועליה של 1.6% בהיקף משרות השכיר במדינה, מה שמדגים שלפחות בינתיים שבנטו לא רק שה-AI לא מחליף עובדים הוא אולי אפילו תומך בעליית הפריון של העובדים הקיימים, ומעלה את כדאיות העסקתם.

בסה"כ נתוני הצמיחה לרבעון הרביעי, שפורסמו בפברואר, הפתיעו לטובה והביאו את סך התוצר בשנת 2024 לעליה של 1% לגבוה מהתחזיות של כל הגופים הגדולים, בניהם האוצר וגולדמן זאקס שצפו צמיחה של 0.4%, ה-OECD ובנק ישראל שצפו צמיחה של 0.6%, ודוייטשה בנק שצפה צמיחה של 0.2%.
התחזיות קדימה, ל-2025 נעות כעת סביב 4.5%, אך להערכתנו בתרחיש הסביר יותר הצמיחה תעלה מעבר לכך ועשויה אפילו להגיע ל-6%.

באופן פרדוקסלי דווקא אותה איתנות כלכלית מפתיעה שמלווה גם באינפלציה דביקה יחסית (בינואר שינוי שנתי של 3.8%) שומרת על ציפיות פושרות למהלך משמעותי של הפחתות ריבית ב-2025, וכעת מגולמות בין אחת לשתיים בלבד, כלומר לריבית שתנוע בסוף השנה בטווח של 4.00%-4.25%.

לסיכום, בחודשים האחרונים שתי טענות בולטות מסוג "הפעם זה שונה" התמוטטו בזו אחר זו, גם לגבי הדינאמיקה של השוק על רקע המלחמה וגם לגבי עליונות מדד ה-S&P500, מה שמדגים את חשיבות ההיצמדות לפיזור והתמדה.

סקירה חודשית ינואר 2025 – היחס המיוחד שישראל מקבלת מארה"ב שווה כסף, והרבה

amir@profit.com — Tue, 04 Feb 2025 06:24:23 +0000

ארה"ב לא סופרת אף מדינה, לא צריכה אף אחד, יודעת לייצר הכל בעצמה ולא מתכוונת להתנצל על זה.

לא נותנת דין וחשבון לאו"ם, לא סופרת את מועצת הביטחון, ועידת האקלים? שתתאדה! ארגון הבריאות העולמי? שימות! מקסיקו? סמים ומהגרים. קנדה? ילדה אבודה! האיחוד האירופאי? בזבוז של שטח, שיביאו את גרינלנד. סין? גנבי ידע! רק מדינה אחת בעולם נראה שחשובה להם – ישראל.

ראש ממשלת ישראל הוזמן ראשון לבית הלבן, מוחרגת מרפורמת המכסים למרות גירעון סחר כרוני מולה, היחידה שגורמת לה לשלוח שתי נושאות מטוסים הרחק מחופי ארה"ב, סיוע חוץ חסר פרופורציה ומי שיפגין נגד ישראל? ימצא עצמו במסלול לגירוש. האם כל אלה מלמדים שישראל חסינה משורת העלאות המכסים עליהם טראמפ הכריז בתחילת פברואר? כנראה שלא.

ראיה מקיפה יותר מראה שלא תמיד ישראל זוכה ליחס מיוחד, רק בחודש שעבר ממשל ביידן הפתיע אותנו לרעה כשהחליט להכניס את ישראל לרשימת המדינות האסורות ביצוא שבבי AI, מפתיע לא פחות זה שטראמפ עם כניסתו לתפקיד (ב-20 בינואר) מיהר לחתום על שורה ארוכה של צווים, אבל ביטול הגזירה נגד ישראל לא היה אחד מהם.

תוסיפו על זה שעד לפני שנה וקצת ישראלים עדיין היו נדרשים לוויזה לארה"ב, כמו אחרונת מדינות המהגרים. גם הסכם הסחר החופשי של ארה"ב עם ישראל הוא לא תעודת ביטוח, כשגם לקנדה ומקסיקו יש כזה (הסכם USMCA). ולהיפך, נראה שארה"ב לא התחילה את מלחמת הסחר עם האגוזים הרכים יותר, אלא פנתה ישר לקשים, סין, קנדה ומקסיקו, עם אזהרות שהאיחוד האירופאי הבא בתור. כלומר אם ארה"ב נוקטת בגישת "יראו ויראו" אז דווקא אותה החברות עם ארה"ב עשויה להיות בעוכריה של ישראל.

מכסים על יצוא לארה"ב זה הדבר האחרון שאנחנו צריכים עכשיו, כשגם מבחינת הסחר וגם מבחינת המיסים אנחנו אוכלים עכשיו מרורים. באירופה גוברת הדה-לגיטימציה לישראל, נתוני הסחר הראו נפילת יצוא השירותים בנוב' ב- 6.2% (ללא חברות הזנק), ומבחינת המיסים המדינה נאבקת עם עלויות המלחמה הגבוהות (שהתבטאה בקפיצת החוב לתוצר ב-2024 ל- 69% מהתמ"ג) ובהעלאת המע"מ בינואר מ-17% ל-18%.

למרות שישראל לא חסינה להטלת מכסים אמריקאיים, סביר שאלה לא יוטלו מכיוון שמטרתם העיקרית היא לא תמיכה בתעשייה האמריקאית ושיפור מאזן הסחר של ארה"ב אלא בהשגת מנופי לחץ במישורים אחרים, כמו אלה שהוזכרו לעיל.
למעשה התעשייה האמריקאית אפילו זקוקה לאותם חומרי גלם ומוצרי יסוד נטולי מכסים כדי לייצר ביעילות, הצרכנים האמריקאים זקוקים לכוח קניה חזק והבנק המרכזי זקוק למחירים נמוכים כדי להוריד את הריבית. אבל מבחינת ארה"ב המחיר שתשלם על אותן העלאות מכסים זניח לעומת התועלת האפשרית מהן, שכן עבורה סחר חוץ הוא חלק קטן מהכלכלה (שברובה פנימית), בעוד שעבור שותפות הסחר שלה זה לפעמים עניין של חיים ומוות כלכלי.

ככל וזאת מטרת המכסים ישראל כן חסינה שכן לארה"ב יש לא מעט מנופי לחץ אחרים עליה, כמו התלות הישראלית ביצוא והסיוע הביטחוני, הקול האמריקאי בהצבעות באו"ם ובמועצת הביטחון ועוד. אגב, גם אם הטלת המכסים כן נועדה להקטין את גירעון הסחר, אז ישראל לא שווה את הנייר שעליו יחתמו את הצו, שכן משקלה מתוך היבוא האמריקאי זניח וקטן מ-0.7%.

ככל וישראל תמשיך ליהנות מחסינות מאותם מכסים מעמדה העולמי הופך להיות תחרותי יותר, שכן היא אחת ממספר מצומצם מאד של מדינות מפותחות שנהנות מהסכמי סחר חופשי הדדים גם עם ארה"ב וגם עם אירופה, ושבנוסף מציעה לחברות תשתית טכנולוגית מפותחת, כח אדם מיומן, עצמאות אנרגטית גדולה (בטח מזאת של אירופה) ומיקום גיאוגרפי טקטי, בין מזרח למערב (להבדיל מאוסטרליה וניו-זילנד). כלומר, בבואן של חברות גלובאליות לבחור אסטרטגיה גיאוגרפית ישראל תהיה אופציה מועדפת.

היתרונות הללו של ישראל עשויים להסביר את זרימת ההשקעות הבולטת, שהתבטאה בחודשים האחרונים בעליות בולטות בשוק המניות המקומי, בהתאוששות הפעילות הכלכלית (קפיצת המדד המשולב של בנק ישראל בדצמבר ב-0.7%) ובהמשך ירידת פרמיית סיכון החוב (כשזאת כבר מגלמת יותר מ- 2 העלאות דירוג).

בהקשר הזה אגב, אפשרי שדווקא הפחתות הדירוג דחפו את האמריקאים לקחת על עצמם יותר במימון עלות המלחמה, בקצב חודשי שהגיע לפי חלק מהערכות ל-2 מיליארד דולר! כלומר, שבאופן פרדוקסלי דווקא הפחתות הדירוג אחראיות במידה מסוימת לחלק מהתחזקות השקל. אבל זה כבר למאמר אחר.

בשורה תחתונה, ככל שארה"ב תמשיך להיות נוקשה יותר במדיניות הסחר שלה ובמקביל רכה כלפי ישראל (שלא משנה כרגע הסיבות), מעמדה הכלכלי היחסי של ישראל ימשיך להשתפר, והשקל להתחזק.

בהסתכלות קדימה, נראה שיש שתי משוכות בולטות שאם נצלח אותן נוכל לראות את כלכלת ישראל מתקדמת יותר אל תוך 2025, הראשונה היא כמובן התמודדות עם האיומים הביטחוניים, כשבהקשר הזה נורמליזציה עם סעודיה תהיה פריצת דרך משמעותית, והשנייה היא שאלת הריבית המקומית, כשהפחתתה תיתן דחיפה משמעותית לענף הנדל"ן ולהשקעות בכלל.
מדד המחירים לצרכן של דצמבר הראה שיש עוד דרך לעבור, כשהאינפלציה בדצמבר הייתה עדיין "דביקה" ומעל ליעד בנק ישראל (3.2%), אך מצד שני גם לא גבוהה מדי. ככל שהשקל ימשיך להתחזק, העלאת המע"מ תתפוגג ורפורמת "מה שטוב לאירופה" תעמיק, כך סביר להניח שהאינפלציה תוכל לחזור להתקרר ובנק ישראל יוכל לחדש את הפחתות הריבית.
בימים האחרונים נגיד בנק ישראל, ירון, כבר דיבר על הפחתה אחת או שתיים בהמשך השנה.

בינתיים בחו"ל – ארה"ב מתפצלת מהעולם

חברת DeepSeek הסינית זעזעה בינואר את העולם כשהשיקה מודל בינה מלאכותית חדש, המכונה R1, שהציע ביצועים המשתווים ואף עולים ביחס לאלה של המתחרים המובילים (כמו ChatGPT) וזאת למרות שפותח בעלות נמוכה עם שימוש במשאבי מחשוב מצומצמים ואף זמין בקוד פתוח. מניות חברות טכנולוגיה והשבבים בוול-סטריט הגיבו בירידות חדות.

הפיתוח ערער את הנחות השוק לגבי הצורך בהשקעות עתק ובכוח חישובי עצום לפיתוח בינה מלאכותית מתקדמת ונראה שאלה שהשקיעו סכומי עתק או ציפו להנות מאותן השקעות ענק עלולות לגלות שאלה היו בזבוז.
ככל שזה יקרה הירידות שראינו בהן השבוע עשויות להתחדש ורגע השקת המודל הסיני עשוי להתברר כמו שיש שמעריכים "רגע הספוטניק של ה-AI ", בהקבלה ליום שבו האמריקאים גילו שהרוסים עקפו אותם במרוץ לחלל.

ועדיין, רוב גופי ההשקעות בעולם מקטינים מחשיבות האירוע הסיני.
למשל, כלכלני ברנשטיין כתבו כי הטענה שפיתוח המודל של DeepSeek עלה רק 5 מיליון דולר מטעה, כשבפועל היא השתמשה בלא פחות מ- 2,048 יחידות GPU מסוג H800 של אינבידיה (שכרוך בעלויות עצומות). בנוסף הם מסבירים שהמודל הסיני משתמש בארכיטקטורת "תערובת מומחים" (Mixture-of-Experts), המיועדת להפחתת עלויות האימון והתפעול על ידי הפעלת חלק מהפרמטרים בלבד בכל זמן נתון, וזו איננה פריצת דרך אלא מעקף צפוי וידוע.

כלכלני Citi כתבו כי למרות ההתפתחות הם מותירים את הדירוג שלהם למניית Nvidia על "קניה", כשהם ספקנים לגבי היכולת של DeepSeek להגיע להישגים ללא שימוש ב-GPU מתקדמים.
כמוהם, כלכלני ג'י-פי מורגן המליצו ללקוחותיהם לשמור על קור רוח ולא לבצע שינויים פזיזים בתיק ההשקעות.

למרות אחדות הדעים, כל הגופים שעכשיו מקטינים מחשיבות האירוע הם גם אלה שלא צפו אותו מגיע, ואולי מנסים להגן על כבודם. אך גם אם הם צודקים, עדיין כדאי "לא לפספס משבר טוב" ולהסיק ממנו תובנות.

והנה השלוש שלי, אחת, גם אם אירוע DeepSeek לא יטרוף את הקלפים בכל הנוגע להנחות היסוד לתמחור החברות הוא כן קריאת השכמה לכל מי שחושב שהחברות המובילות היום את תחום ה-AI חסינות מפני איבוד רלוונטיות והחלפה.

שניה, בזמן שמניות חברות ה-AI בארה"ב נפלו על רקע ההתפתחות, יתר רוב המניות ושוק אגרות החוב רשמו ברובם עליות, מה שעשוי לנבוע מכך שהמודל הזול והיעיל של DeepSeek הוא בעצם בשורה טובה ליתר החברות במדד, כשהן יוכלו ליהנות ולצמוח במהירות מבלי להשאיר נתח מרווחי אותה התייעלות לענקיות הטכנולוגיה.

תובנה שלישית קשורה לכך שהשיבוש הזה מגיע מסין – סין! רבים שבויים בקונספציה שהמהפכה הטכנולוגית בהכרח תגיע תמיד מחברות אמריקאיות ופתאום מגלים שהכל אפשרי. העשור הבא עשוי להיות העשור של השווקים המתפתחים, ושל סין בפרט.
כמו ששנות ה-80 היו העשור של שוק המניות היפני. מי שכבר התחיל להרהר בכך אלה כלכלני בלקרוק שכתבו בתגובה כי הפוטנציאל של סין בתחום הבינה המלאכותית גובר ומהווה להערכתם הזדמנות להשקעה.

לסיכום, בין אם אירוע DeepSeek יברר כ"רגע ספוטניק" או לא הוא סוג של קריאת השקמה להרבה קונספציות, וצריך לגרום לכל משקיע לבצע הערכה מחודשת לתמהיל ההשקעות שלו ומוכנותו לעשור של מהפכות שלא בטוח מי יובילו אותן.

בסוף ינואר, מדדי המניות המרכזיים בארה"ב, כמו S&P 500, דאו ג'ונס ונאסד"ק, רשמו ירידות, בין היתר בשל חששות מהטלת מכסים חדשים על ידי הממשל.

בינתיים ביתר הכלכלה, התוצר האמריקאי אכזב ברבעון הרביעי, כשהתרחב בקצב שנתי של 2.3%, לעומת צפי לקצב של 2.6% ובהשוואה ל-3.1% ברבעון הקודם.
עם זאת, היסודות הכלכליים נותרו יציבים, כפי שהעידו למשל נתון תביעות האבטלה השבועיות שירדו ל-207,000 – הנמוך ביותר בשלושת השבועות האחרונים, והוצאות הצרכנים שהתרחבו בדצמבר ב-0.7%, מעבר לציפיות הכלכלנים, ובסך של 4.2% ברבעון הרביעי, הצמיחה הגדולה ביותר כמעט בשנתיים האחרונות. הביקוש הגבוה תמך גם בהתחממות האינפלציה (CPI) שעלתה בדצמבר ב-2.9%, הרמה הגבוהה ביותר בחמשת החודשים האחרונים, מה שמעיד על אינפלציה דביקה שתקשה על הבנק הפדרלי להוריד את הריבית.

ואכן, יו"ר הפד, פאואל, לא נתן בפגישה בינואר הדרכה לגבי המשך הפחתות. למרות זאת, נציין כי השוק כן מתמחר הפחתה כזאת כבר במאי. מנגד, באירופה הבנק המרכזי, ה-ECB, ממשיך בהפחתת הריבית ל-2.75%, כשלדבריו הוא מזהה "רוח נגדית" לכלכלה האירופאית. בתגובה וגם על רקע הפתעות חיוביות בדיווחי חברות, שוק המניות באירופה רשם זינוק חד בינואר (מדד היורו-סטוקס50 זינק ב-8.0%). לטובה בלט מדד המניות הגרמני, ה-DAX, שזינק ב-9.2%.

לסיכום, ארה"ב מתנתקת מהעולם, כשהיא פותחת כמה חזיתות נגד גושי הסחר הגדולים שלה, היא מתנתקת גם במדיניות המוניטרית שלה, וגם שוקי ההון שלה, שנהגו בשנתיים האחרונות להוביל על ביצועי רוב המדדים בעולם, עברו בינואר להישרך מאחור. מה שמדגים שוב, עד כמה קונספציות נוטות להישבר ועד כמה חשוב לשבת על תיק השקעות מאוזן.

עלייתו של מודל ה-AI הסיני (DeepSeek) עשוי להתברר דווקא כחדשות טובות לשווקים

amir@profit.com — Wed, 29 Jan 2025 06:10:07 +0000

חברת DeepSeek הסינית זעזעה השבוע את העולם כשהשיקה מודל בינה מלאכותית חדש, המכונה R1, שהציע ביצועים המשתווים ואף עולים ביחס לאלה של המתחרים המובילים (כמו ChatGPT) וזאת למרות שפותח בעלות נמוכה עם שימוש במשאבי מחשוב מצומצמים ואף זמין בקוד פתוח.

מניות חברות טכנולוגיה והשבבים בוול-סטריט הגיבו בירידות חדות (בלטה מניית Nvidia, שצנחה ב-17%) ובנפילת מדד הנאסד"ק 100 בכ-3%.

הפיתוח ערער את הנחות השוק לגבי הצורך בהשקעות עתק ובכוח חישובי עצום לפיתוח בינה מלאכותית מתקדמת ונראה שאלה שהשקיעו סכומי עתק או ציפו להנות מאותן השקעות ענק עלולות לגלות שאלה היו בזבוז. ככל שזה יקרה הירידות שראינו בהן השבוע עשויות להתחדש ורגע השקת המודל הסיני עשוי להתברר כמו שיש שמעריכים "רגע הספוטניק של ה-AI ", בהקבלה ליום שבו האמריקאים גילו שהרוסים עקפו אותם בסיבוב במרוץ לחלל.

ועדיין, רוב גופי ההשקעות בעולם מקטינים מחשיבות האירוע הסיני. למשל, כלכלני ברנשטיין כותבים כי הטענה שפיתוח המודל של DeepSeek עלה רק 5 מיליון דולר מטעה, כשבפועל היא השתמשה בלא פחות מ- 2,048 יחידות GPU מסוג H800 של אינבידיה (שכרוך בעלויות עצומות).
בנוסף הם מסבירים שהמודל הסיני משתמש בארכיטקטורת "תערובת מומחים" (Mixture-of-Experts), המיועדת להפחתת עלויות האימון והתפעול על ידי הפעלת חלק מהפרמטרים בלבד בכל זמן נתון, וזו איננה פריצת דרך אלא מעקף צפוי וידוע.

כלכלני Wedbush הגדילו לטעון שאף חברה אמריקאית בכל מקרה לא תשתמש במודל הסיני הזה לתשתית ה-AI שלהם, ולא דווקא בגלל בעיות פיקוח ואבטחה, אלא כי אין לו את הקנה מידה או היכולת להתחרות בתשתית ה-AI הקיימת. כלכלני Citi כתבו כי למרות ההתפתחות הם מותירים את הדירוג שלהם למניית Nvidia על "קניה", כשהם ספקנים לגבי היכולת של DeepSeek להגיע להישגים ללא שימוש ב-GPU מתקדמים.
כמוהם, כלכלני ג'י-פי מורגן המליצו ללקוחותיהם לשמור על קור רוח ולא לבצע שינויים פזיזים בתיק ההשקעות.

שניה, בזמן שמניות חברות ה-AI בארה"ב נפלו על רקע ההתפתחות יתר רוב המניות ושוק אגרות החוב רשמו ברובם עליות, מה שעשוי לנבוע מכך שהמודל הזול והיעיל של DeepSeek הוא בעצם בשורה טובה לכל יתר החברות, כשהן יוכלו ליהנות ולצמוח במהירות מבלי להשאיר נתח מרווחי אותה התייעלות לענקיות הטכנולוגיה.

מי שכבר התחיל להרהר בכך אלה כלכלני בלקרוק שכתבו השבוע כי הפוטנציאל של סין בתחום הבינה המלאכותית גובר ומהווה להערכתם הזדמנות להשקעה.

התשואות באג"ח הקונצרני יכולות לרדת מתחת לממשלתי – ביזפורטל

amir@profit.com — Tue, 21 Jan 2025 14:55:43 +0000

לקראת ועידת ההשקעות של ישראל בהובלת אתר ביזפוטל, להלן ראיון מקדים עם אמיר כהנוביץ', כלכלן ראשי ומשנה למנכ"ל פרופיט קבוצת פיננסים.
על התשואות באג"ח וגם תרחיש מעניין לגבי האג"ח הקונצרני בישראל.

למעבר לכתבה המלאה כפי שהיא פורסמה באתר ביזפורטל, לחצו כאן >

אז האם עם איראן זה יהיה אחרת? – גלובס

amir@profit.com — Tue, 21 Jan 2025 05:55:59 +0000

שהסוגייה הביטחונית האיראנית לוהטת, עולה השאלה האם השוק בישראל שוב יגיב למלחמה בעליות. קל לטעון ש"הפעם זה שונה", הרי האיראנים לא טיפשים ועשויים להסתיר בשרוול קלפים.

אמיר כהנוביץ, הכלכלן הראשי ומשנה למנכ"ל של קבוצת Profit, מצביע על כך שהיסטורית, שווקים נוטים להפתיע ולהגיב בצורה לא צפויה בתקופות של מתיחות ביטחונית. לדבריו, המגמות שראינו בדצמבר עשויות להעיד על מגמה רחבה יותר שמשפיעה על הכלכלה המקומית והעולמית.

קראו את הניתוח המלא כאן: ממלחמת העולם השנייה ועד איראן: לשווקים יש מסר חד־משמעי

מעבר לכתבה >

סקירה חודשית דצמבר 2024 – במלחמה כוללת עם איראן שוק המניות כנראה יזנק

amir@profit.com — Wed, 08 Jan 2025 14:49:03 +0000

הישראלים גילו בחודש דצמבר שיש להם אויב חדש – החות'ים מתימן.
זה לא שלא שמענו מהם לפני כן, אבל לא ממש התייחסנו לכטב"ם סורר שניסה להגיע לאילת. בחודש דצמבר החות'ים פתחו במתקפה משמעותית על ישראל, ומולם התקפות נגד נרחבות של ישראל והאמריקאים בתימן והסוף עוד לא נראה באופק.

המפקד החות'י, עבד אל-מליכ, הבטיח להרחיב את הלחימה גם ליבשה: "נפתיע את ישראל על הקרקע כפי שהפתענו אותה בים". חברות תעופה מסוימות כבר הודיעו שלא יחזרו לטוס לישראל עד שהירי מתימן ייפסק, מה שמדגים את הפגיעה הכלכלית, והמומחים הצבאיים מודים שישראל סוג של עיוורת כשאין לה כמעט מודיעין על מה שקורה בתא השטח העצום הזה.

אלא שלמרות ההסלמה הזאת ואולי הקשה ביותר להכרעה, שוק המניות בתל אביב רשם בדצמבר זינוק חד של 5.8%, לעומת דשדוש ואפילו ירידות ברוב מדדי המניות בעולם. בנוסף, פרמיית סיכון החוב של ישראל המשיכה לצנוח, בהיקף שמקביל להשפעה של שתי העלאות דירוג! המקרה הזה, של עליות שערים אל תוך הסלמה ביטחונית, אולי קרה למרות התקפות החות'ים ולא בגללן, אבל הפרדוקס הזה התרחש שוב ושוב בעבר, כשהראלי הקודם של השוק התחיל בדיוק ביום שבו הוכרז מבצע "חיצי הצפון" (יום לאחר מבצע הביפרים) וגם המערכה מול חמאס, התחיה אומנם בירידות חדות, אבל מהר מאד השוק המקומי עבר בחזרה לעליות חדות וכבר בפברואר 2024 עלה מעל רמתו ב-6 באוקטובר 2023.

שוב, אפשרי שכל שלושת האירועים הפרדוקסליים הללו היו מקריים, אבל גם אם זה נכון המסקנה היא שעל שוק ההון פועלים מספר ווקטורים והסלמה ביטחונית איננה משמעותי כל כך לשווקים כמו שרבים חושבים. למשל בדצמבר קיבלנו בין היתר נתונים על עלייה של 4.8% בייצור ענפי הטכנולוגיה העילית (הייטק) בתקופה של אוג'-אוק', שיעור האבטלה נותר סביב רמות שפל היסטוריות – 2.8% בלבד, וייצוא הסחורות לאירופה ולסין אמנם ממשיך להראות ירידה אך לעומתו זינוק בייצוא לארה"ב (הייצוא לארה"ב עלה בשלושת החודשים האחרונים בקצב שנתי של 13.3% בהמשך לעלייה בקצב של 21.8% בחודשים יוני–אוג'). המכירות בכרטיסי אשראי המשיכו לעלות בספטמבר–נובמבר בקצב שנתי של 4.6% והשקל התחזק על רקע עודף גדל במאזן התשלומים.

במקרה כזה המסקנה היא שאין יכולת ואין כדאיות בניסיון לצאת מהשוק גם אם צופים מלחמה. אפשרות שנייה היא שדווקא אותה התממשות מלחמה/סיכון מסירה איתה חלק מפרמיית אי וודאות המתמשכת שכנראה הכבידה על השווקים עד להתממשותה. כלומר שהשוק מעדיף "זבנג וגמרנו" מאשר תקופה ארוכה של אי וודאות. אפשרות שלישית היא שהשוק מצפה לתועלות כלכליות מהמלחמה, כמו למשל גידול בסיוע האמריקאי, עלייה בהוצאות הממשלה, עלייה במעמד האזורי של ישראל שעשוי לדחוף להישגים גאו-פוליטיים, שגשוג התעשייה הביטחונית ועוד. ההיסטוריה מראה שהדינאמיקה הזאת של עליות אל תוך אירוע בטחוני היא תופעה נפוצה, גם בארץ וגם בעולם.

חמושים בתובנות הללו ועם הפנים ל-2025, כשהסוגייה האיראנית היא הלוהטת ביותר, עולה השאלה איך שוק ההון יתנהג במקרה של פתיחת מלחמה איתה. האם שוב בעליות (אולי לאחר ירידות קצרות טווח)? קל לטעון ש"הפעם זה יהיה שונה", הרי יהיה מדובר במלחמה עם מדינה עצומה (באיראן 90 מיליון תושבים) וזה לא יהיה דומה למערכות הקודמות. בנוסף, שדה הקרב הוא ממלכת אי הוודאות, האיראנים מכינים כנראה קלפים בשרוול, ואולי אחד מהם גרעיני או פשיטה מכיוון ירדן, אבל סביר להניח שגם לישראל יש כמה מלכודות, ולקוות שבתרחיש כזה הגיבוי האמריקאי יהיה נרחב.

ואיך סעודיה וטורקיה יגיבו לאירוע כזה? המזרח התיכון יראה אחרת בסוף 2025 אבל כל עוד מהמרים שישראל תצלח את הסערה הניסיון מלמד שסביר הרבה יותר שנראה את השווקים המקומיים מגיבים לכך בעליות בולטות.

מניות הטכנולוגיה סיימו עוד שנה של עליות, מתי המשקיעים יבקשו לראות קבלות

חודש דצמבר הסתיים בדשדוש ואף ירידות בחלק ממדדי המניות בעולם. לטובה המשיכו לבלוט מניות הטכנולוגיה, כשמדד הנאסד"ק סיים את דצמבר בעליה קלה של 0.5% ושל 28.6% ב-2024 כולה, כשהמשקיעים נראה עדיין בשלב בו הם מוכנים לשלם כמעט כל סכום עבור החברות הללו גם בלי צורך לראות מהם עדיין רווחים משמעותיים. זאת מתוך הערכה שההשקעה בהן, בעיקר בבינה מלאכותית ומחשוב קוואנטי, ישנו את העולם ובהמשך יתגמלו אותם מאד. להמחשה בתחילת 2024 סם אלטמן, מנכ"ל Open AI, לא מצמץ כשאמר שהוא מתכוון לגייס למיזם שבבי ה-AI שלו סכום דמיוני של עד 7 טריליון דולר.

מכפיל הרווח על מדד ה- S&P 500 עומד על מעל 30, שזה אומר שברמת הרווחיות הנוכחית (ארבעה רבעונים לאחור), ייקח לרווחי החברות 30 שנה להחזיר למשקיע את השקעתו, או במילים אחרות תשואה שנתית של 3.2% בלבד. אם לוקחים את הציפיות לרווחים בשנה קדימה המכפיל אומנם יורד ל-23, אך בהשוואה היסטורית מדובר עדיין על רמה גבוהה מאד ששררה מאז 1985 רק בשתי תקופות: בשלוש שנים שלאחר 1998 (עד פיצוץ בועת הדוט.קום במרץ 2000), אז המדד נפל בכמעט 50%), והפעם השנייה הגיעה לאחר מגפת הקורונה כשהמשקיעים ראו מולם בעיקר את ההתאוששות ולא מספיק לקחו בחשבון את לחצי האינפלציה והעלאות הריבית שאלה יגררו, מה שתרם ב-2022 תרומה קריטית להתמוטטות המדד ב-25%. כלומר, כל עוד המשקיעים לא מצפים לרווחים משמעותיים השווקים נמצאים בסוג של "נקודה מתוקה", כשקל להם לעלות גם רק על בסיס סיפור טוב, ולא צריך עדיין לספק את הסחורה.

כלומר אולי השאלה המרכזית שתקבע את גורל השווקים ב-2025 היא עד כמה באמת המשקיעים כבר מצפים לראות תוצאות. כדי לנסות לקבל אינדיקציה לכך סקרנו את מה שגופי ההשקעה הגדולים בעולם כתבו ללקוחותיהם בפתחה של 2025. חברת ההשקעות בלאקרוק למשל כתבה שהיא מצפה שכבר ב-2025 ה-AI יהיה מנוע מרכזי להמשך דיגיטציה של המגזר הפיננסי ושל תחומים מסורתיים כמו תעשייה ובריאות, כלומר מצפה לתוצאות ולא רק סיפורים.
גם בנק ההשקעות גודמן זקס כבר מצפה לתוצאות, הוא רואה את הטכנולוגיה משתלבת בפעילות העסקית של חברות בכל הענפים. מנגד, חברת ההשקעות וונגארד לא חושבת שצריך עדיין להתעסק בתוצאות ונותנת חשיבות גדולה יותר להמשך ההשקעות בתשתיות הטכנולוגיות (כגון מחשוב ענן, מערכות עיבוד נתונים מתקדמות). גם UBS נותנת עדיין משקל גדול יותר להשקעות, והיא מעריכה שאלה יגיעו בקרוב בדמות מיזוגים ורכישות ובהקמה של מרכזי מו"פ.

עדיין בגזרת ההשקעות, חטיבת ניהול ההשקעות של ג'י-פי מורגן מצפה לראות את החברות מענפים אחרים מכינות את השטח לקראת אימוץ הטכנולוגיה החדשנית, כמו מבצעות התאמות מהותיות בכח העבודה שלהן (למשל עליה בדרישה לכח אדם מיומן בתחומי המחשוב, האנליזה וניתוח הנתונים). גם מורגן סטנלי נותנת את הדגש להשקעות, אבל גם היא מצפה כבר לראות אותן מתרחבות לחברות בענפים אחרים, ובמיוחד במוצרי תשתית, שיהיו בעיניהם הבסיס לאימוץ רחב של הבינה המלאכותית בשנים הבאות.

כלומר, הכיוון המסתמן הוא שהמשקיעים עדיין לא מצפים לזינוק ברווחים, מה שמוריד מפוטנציאל האכזבה, אבל מצד שני כן מצפים לראות את "הכנת השטח" מצד יתר החברות לקראת אימוץ מאסיבי של הטכנולוגיה החדשה, מה שעלול להפוך לגורם אכזבה אילו לא נראה זאת. כך שכדי להמשיך לראות את השווקים עולים לא היה מספיק לראות רק את 7 מניות הטכנולוגיה הגדולות ממשיכות לקבל מהמשקיעים סכומי עתק אלא גם את המניות הקטנות יותר עוברות לגיוס השקעות לצורך הכנת השטח ליישום הטכנולוגיה החדשה. ככל והמשקיעים יעבירו גם להם סכומים גדולים השווקים בהחלט עשויים לראות עוד שנה של עליות מהסרטים, אך ככל שלא בהחלט אפשרי שהמשקיעים יחשבו מחדש לגבי כדאיות ההשקעות שעשו עד כה בענקיות הטכנולוגיה. במילים אחרות, הטכנולוגיה מדהימה אבל צריך גם לראות שהולכים להשתמש בה ובקרוב.

למרות המשקל הגדול שהמשקיעים שמים על הטכנולוגיה, צריך לשים לב שביתר הענפים המצב סה"כ נראה בסדר גמור, נתוני המכירות בחגים בדצמבר היו חזקים עם עליה של 3.8% ביחס לתקופה המקבילה בחגים אשתקד (ללא כלי רכב), מה שמסתדר עם סקרי הצרכנים החזקים, עם שוק העבודה החזק (אבטלה של 4.2%) וסקרי מנהלי הרכש בתעשייה ובשירותים, שמתארים התרחבות נאה.

החשש הוא שהתמונה הזאת קצת משקרת, ואולי נשענת כולה על השגשוג בענף הטכנולוגיה, כמו שלמשל חלק גדול מאד מהגיוס של 180 אלף העובדים בנובמבר היה של עובדי טכנולוגיה, ההתרחבות בענפי השירותים נשען ברובו על השקעות בענפי הטכנולוגיה וסביר להניח שגם הביטחון הצרכני נגזר מהם. במידה וזה העניין תמונת האיתנות הרוחבית של הכלכלה עלולה להיות תוצאה של סיכון מערכתי, אך גם הזדמנות, במקרה שההתרחבות בטכנולוגיה תימשך. אך כדי להיות מוגנים מפני התפתחות שלא תהיה יעיל יותר לבנות תיק השקעות שמכיל גם נכסים שצפויים ליהנות במקרה של אכזבה, כמו אגרות חוב ממשלתיות.

בחודש נובמבר האינפלציה בארה"ב (CPI) התקררה לשינוי שנתי של 2.7%, סביבה שמאפשרת לפד גמישות מצומצמת במדיניות הריבית, אך מצד שני כרב קרובה מספיק ליעד של 2.0%, כדי לעבור במידת הצורך להפחתות ריבית מהירות, שיציפו רווח הון משמעותי בשוק אגרות החוב.

סקירה חודשית נובמבר 2024 – סיכוי גדול שכלכלת ישראל תפתיע לטובה בשנת 2025

amir@profit.com — Thu, 05 Dec 2024 08:37:16 +0000

בחודש ספטמבר האחרון, סוכנויות הדירוג Moody's ו-S&P הפחיתו את דירוג האשראי של ישראל, אך מאז נרשמה תפנית חדה, פרמיית הסיכון של ישראל החלה לצנוח והריביות השקליות על החוב הממשלתי שבו כמעט לרמותיהן טרום המלחמה. ההתפתחויות הללו מעלות לסבירות וודאית שללא התפתחויות נוספות הצעד הבא של סוכנויות הדירוג יהיה להעלאת דירוג.

באופן דומה לדינמיקת הדירוגים, גם תחזיות הצמיחה לישראל עברו בחודשים האחרונים הפחתות עקביות, כשרק באוקטובר האוצר הפחית את התחזית ל-2025 ל-4.3% (מ-4.6%), בנק ישראל ל-3.3% (מ-3.7%), וקרן המטבע ל-2.7% בלבד. אם ניקח בחשבון שהאוכלוסייה בישראל גדלה בקצב של כ-1.9% מבינים שרוב תחזיות הצמיחה לא מניחות כמעט תיקון בבור שיצרה המלחמה, לא בתיירות, לא בהשקעות הזרות לא בצריכה, אלא בעיקר דשדוש כלכלי.

האופטימיים ביותר, כלכלני האוצר, נמצאים היסטורית בקצה הגבוה של התחזיות, מה שמיוחס לאינטרס שלהם להכשיר את ההוצאה הממשלתית. כלכלני בנק הפועלים למשל ציינו בסקירתם בנובמבר שתחזיות האוצר, לצמיחה של 4.3%, נראות להם "אופטימיות, ובכדי שיתממשו צריך לראות סיום מהיר של המלחמה עוד השנה".

אך להערכתנו, בדומה לשינוי המסתמן בדירוגי האשראי, גם תחזיות הצמיחה ל-2025 יעודכנו בהמשך כלפי מעלה. אישוש לכך מספק שוק ההון המקומי שהמשיך לזנק בנובמבר בחדות (עליות שנגזרות לרוב מאופטימיות לגבי הצריכה וההשקעות במשק). להמחשה, מתחילת השנה מדד ת"א 125 זינק ביותר מ-22%! מה שוק ההון רואה לגבי 2025 שנותני תחזיות הצמיחה מפספסים?

מינוף הישגי המלחמה

ההיסטוריה מלמדת שמלחמות לא פשוט מסתיימות והכל חוזר לשגרה, אלא שאלה מחוללות שינוי במאזני הכוחות ובמפת האינטרסים והלחצים, ובמיוחד כשבוחנים את היסטוריית המלחמות של ישראל. כל מלחמה, מבצע צבאי גדול וכל הסדרה ישראל הצליחה למנף בעבר להישגים מדיניים וכלכליים משמעותיים.

לדוגמה: לאחר מלחמת יום הכיפורים (1973) ישראל קיבלה סיוע כלכלי וצבאי נרחב מארה"ב, בעקבות הסכמי אוסלו גדל משמעותית הסיוע הכלכלי והצבאי לישראל לצד שיפור דרמטי ביחסי החוץ. לאחר מבצעי "עופרת יצוקה", "עמוד ענן" (2012) ו"צוק איתן" (2014) ישראל הצליחה לקבל מענקים כספיים, ברובם לטובת מימון מערכות ההגנה האווירית, כולל "כיפת ברזל", הגדלת הקצאת מטוסי F-35 ועוד.

בנוסף, בתמורה לשיתוף הפעולה של ישראל עם תהליכי השיקום של הפלסטינים היא קיבלה לגיטימציה מוגברת בזירה הבינלאומית, הופחתו עליה הלחצים הדיפלומטיים ובכך היא הצליחה להגדיל את שיתופי הפעולה הכלכליים, שתרמו רבות לכלכלה באופן ישיר ועקיף.

למעשה גם את ההסדרה השברירית בלבנון, שרבים ספקנים לגביה, ישראל הצליחה לתרגם למנופי לחץ, כמו למשל הבטחות לסיוע צבאי נוסף מארה"ב, שבירת אמברגו נשק וכנראה שגם דברים שעדיין לא פורסמו לציבור. סביר להניח שמנוף הלחץ הגדול ביותר עוד לפנינו – שלב ההסדרה והשיקום של רצועת עזה.

השיקום של עזה היא אינטרס גלובאלי ובהתנהלות נכונה ישראל תוכל למנף אותו לטובת הישגים מדיניים וכלכליים משמעותיים, כמו אולי להגברת שיתוף הפעולה הכלכלי עם מדינות ערב מתונות, מענקים צבאיים, הסרת חסמים, עסקאות נשק ועוד שיאפשרו לתוצר של ישראל כן לכסות במהירות את הבור והנזקים הכלכליים שגרמה המלחמה.

כלכלת ישראל – עוף החול

בדומה לשינוי המסתמן כאמור במגמת דירוגי האשראי ובתחזיות הצמיחה, שינוי כיוון נוסף נרשם בחודש האחרון גם בציפיות הריבית, כשלמשל הריבית על החוב הממשלתי ל-10 שנים נפלה בחדות ל-4.5%, קרוב לרמתה טרום המלחמה ושוק המק"מים חזר לגלם שהצעד הבא של בנק ישראל יהיה להפחתת ריבית (אם כי רק במחצית השנייה של 2024), זאת בהשוואה לאינדיקציות מאוקטובר – להעלאה.

בשינוי הכיוון הזה תומכים אגב ההתחזקות הבולטת של השקל בעולם (שמסתדרת עם טיעוני התאוששות הצמיחה ב-2025) והירידה האחרונה בציפיות האינפלציה, שיאפשרו לבנק ישראל להצטרף לסביבת הפחתות הריבית בעולם.

כלומר להערכתנו כלכלת ישראל ב-2025 נמצאת בעמדה מאד טובה לצמוח מהר, מהר יותר מכל התחזיות הנוכחיות. אלא שניצול ההזדמנויות הזה תלוי לא רק בסקטור העסקי אלא גם בדיפלומטיה, שהיא טריטוריה הרבה פחות וודאית.

עידן טראמפ – מלחמת הסחר היא רק תירוץ

שוקי ההון המשיכו לעלות בחודש נובמבר על רקע הפחתת ריבית נוספת של הבנק הפדרלי (הפד), והמשך תמחור הבחירה בטראמפ. המדדים הגדולים לא הסתפקו רק בשבירת שיאים חדשים אלא גם עשו זאת בקצב המהיר ביותר (מתחילת השנה) בהשוואה לכל שנה אחרת במאה הזאת. אך ככל שתמחור טראמפ הולך ומסתיים כך השוק עשוי לחזור ולהיסחר לאור ההתפתחויות הכלכליות השוטפות.

בחודש נובמבר האינדיקציות הכלכליות הראו תמונה מעורבת, הצמיחה ברבעון השלישי האטה לקצב של 2.8% לעומת קצב של 3.0% ברבעון השני, וסקר התעשיינים של ISM העמיק בטריטוריה השלילית (46.5 נק', לעומת צפי ל-47.5 נק'). מצד שני לטובה בלט הצרכן האמריקאי, שהמשיך לשדר אופטימיות בסקר הצרכנים של אונ' מישיגן, מה שתאם גם את נתון המכירות הקמעונאיות לחודש אוקטובר, שהפתיע לטובה.

שילוב שמסתדר אגב גם עם מצבו הטוב יחסית של שוק העבודה (שיעור אבטלה נותר ברמה נמוכה של 4.1%). מצבו הטוב של הצרכן עשוי להסביר גם את החזרה להתחממות האינפלציה באוקטובר, כשליבת אינפלציית הצריכה (המדד המועדף על הפד) האיצה (כצפוי) ל-2.8%.

בינתיים האינפלציה הגבוהה לא צפויה להערכת השוק להאט את מגמת הפחתות הריבית, שנמשכה גם בנובמבר (ל-4.75%) וצפויה (בסבירות של כ-70%) לרדת פעם נוספת בדצמבר (ל-4.50%), רמה שתהיה אגב דומה לזאת שבישראל.

סימן שאלה נוסף בקשר לריבית הוא טראמפ, שלא מסתיר את רצונו בסביבת ריבית נמוכה יותר. הבנק הפדרלי הוא אומנם עצמאי, אבל במאי 2026 מסתיימת כהונתו של היו"ר הנוכחי, ג'רום פאואל, וטראמפ צפוי לפטר אותו (כבר היה מפטר אתמול אם היה יכול). למרות כל האמור לעיל בשנתיים האחרונות, וגם בנובמבר, ראינו שמלבד נתונים כלכליים שוטפים המשקיעים מתעניינים אפילו יותר בהתפתחויות הטכנולוגיות, כשגם בהקשר הזה טראמפ עשוי לייצר תמורות.

מלחמת הסחר היא על הרבה דברים שהם לא סחר – כמו הגירה ועליונות טכנולוגית

השווקים הגיבו בעליות לבחירה בטראמפ, כשבכותרות הפחתות המיסים והפחתת הרגולציה על מזהמים, שהוא מתכוון ליישם, אך טראמפ גם מתכוון להתחיל את מלחמת הסחר (השנייה). לפי הצהרותיו הוא מתכוון להטיל מכסים נוספים רוחביים ונקודתיים על יבוא לארה"ב.

על פני השטח נראה שמטרת מלחמת הסחר היא לעודד יצור אמריקאי, אך כמה ממדינות הסחר הבולטות, כמו סין ומקסיקו, כבר הודיעו שהעלאת מכסים כזאת תענה במכסים הדדיים על יבוא מארה"ב, מה שבתורו דווקא יפגע בכדאיות היצור בארה"ב. לכן הגיוני שמטרת "מלחמת הסחר" היא לא להיכנס למלחמת העלאות מכסים אלא לייצר מנופי לחץ.

לארה"ב יש אינטרסים רבים שהיא רוצה להשיג בעולם, כמו עצירת מהגרים וסמים ממקסיקו, שמירה על זכויות קניין מסין, הפחתת מכסים על סחורה אמריקאית, אינטרסים מדיניים ועוד. כך שבקונסטלציה מסוימת אפשרי שדווקא אותם שקשוקי חרבות יובילו בסופו של דבר דווקא לפחות מכסים ולהסדרים כלכליים טובים ויעילים יותר, שיעודדו השקעות וצמיחה.

מלחמת הסחר חושפת גם את המרוץ העולמי אחר טכנולוגיית AI. סוכנות הידיעות בלומברג דיווחה למשל במהלך נובמבר כי גם ממשל ביידן, הליברל, שוקל להטיל מגבלות נוספות על יצוא לסין של ציוד מוליכים למחצה ושבבי זיכרון בינה מלאכותית.

בנפרד דווח כי ממשלת גרמניה מתכננת לסבסד בכ-2 מיליארד אירו נוספים פיתוח שבבים מעולמות הבינה המלאכותית. כלומר, הכסף שזורם לחברות הטכנולוגיה מונע לא רק משיקולים כלכליים אלא גם סוג של מלחמה קרה מודרנית להשגת עליונות טכנולוגית. המשקיעים בהחלט עשויים להמשיך ליהנות מכל הכסף שישפך שם, רק לקוות שהמלחמה תישאר קרה…